對衝基金Kerrisdale Capital今天披露了一個微妙的投資論斷：做多BTC，同時做空微策略公司（MicroStrategy）股票。

此舉的前提是，將自己定位爲BTC投資工具的微策略公司，其交易價格與主要構成其價值的基礎Crypto資產相比，存在明顯不合理的溢價。

Kerrisdale Capital的分析闡明：“微策略公司的股價在BTC價格近期上漲的情況下飆升，但就像Crypto資產經常出現的情況一樣，事情已經失控了。”

Kerrisdale還強調了一個關鍵的差異，指出微策略公司的股價意味着BTC價值“超過17.7萬美元，即BTC現貨價格的2.5倍。”

在探討微策略公司股價溢價背後的原因時，Kerrisdale駁斥了一些支持該公司市場估值的觀點。

報告直截了當地指出：“給微策略公司股票溢價找借口的理由，都不足以證明爲同一枚硬幣支付超過兩倍的價格是合理的。”

這一聲明強調了Kerrisdale對於微策略公司在直接BTC敞口方面估值過高的立場。

自1989年以來，在首席執行官Michael Saylor的領導下，微策略一直在積極積累BTC，並將其作爲投資战略的核心支柱。

從2020年8月到2023年，該公司進行了重大的財務操作以增加其持有量，目前已超過21.4萬個BTC。

Kerrisdale的估值方法考慮了微策略公司的企業軟件業務及其BTC儲備。

分析得出的結論是，軟件業務雖然仍在運營，但“不再爲整個企業貢獻有意義的價值”，這凸顯了BTC對公司估值的壓倒性影響。

Kerrisdale批評的一個重點是微策略公司股票相對於淨資產價值（NAV）而言的溢價過高。

報告指出：“微策略公司的股票溢價爲2.6倍，異常之高。”

Kerrisdale認爲，如果微策略公司股票的溢價率調整到歷史上更一致的水平，那么相對於BTC的表現而言，微策略公司股票將出現大幅下跌。

該報告深入研究了微策略公司財務战略的潛在影響，包括其對槓杆的依賴及其融資機制的稀釋效應。

Kerrisdale的分析表明，雖然微策略公司用積極的資本市場活動成功增持了BTC，但同時由於債務融資和股票發行的稀釋影響，導致每股BTC數量停滯不前。

最後，Kerrisdale Capital估計：“假如目前2.6倍的溢價合約調整到與歷史上較爲一致的1.3倍，那么MSTR相對於BTC的跌幅將爲50%。”

這一結論是在研究了微策略公司的股票溢價、BTC持有量和更廣泛的市場動態之間的相互作用後得出的。

社區的反應相當尖銳。

Bit Paine評論指出：“微策略你是在出售你葬禮的預售票嗎？”

另一位Crypto資產分析師Trey Sellers表示：“在我看來，這似乎是一個合乎邏輯的立場，盡管市場保持非理性的時間可能比你保持償付能力的時間更長，正如人們所說的那樣。”

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