作者：Jack Inabinet，Bankless；編譯：白水，金色財經

合成美元穩定幣發行商 Ethena 的代幣在發行後經歷了令人印象深刻的飆升，但一旦最初的上漲逐漸減弱，ENA 發現自己陷入了永久的下跌趨勢！ 爲什么 ENA 持續暴跌？該團隊正在採取哪些措施來促進其穩定幣的採用？

4 月 11 日，ENA 以美元和 BTC 計價均創下歷史新高，就在 USDe 達到供應峰值的兩天前，更廣泛的風險市場出現惡化，似乎因對中東衝突加劇的擔憂而暴跌。

雖然 BTC 和 ETH 永續掉期（Ethena 收入的主要來源）的融資利率在 4 月份大幅降溫，但對即將到來的第二波 ENA 空投獎勵的猜測刺激了對 Ethena 資產的需求，並使收益率保持在高位。

此後，這個回報支持的堡壘已經崩潰，Pendle 的 USDe 掉期固定收益率從 4 月初的 100% 以上水平壓縮至 29%。

最近幾周，越來越多的證據开始表明，加密貨幣市場可能已經轉向更加負的融資利率制度，融資利率在整個 4 月和 5 月份持續下降。

盡管隨着 BTC 前兩次創出歷史新高，Ethena 的 Delta 中性策略回報大幅增加，資金利率大幅上升，並導致存款大量湧入，但負資金利率已开始侵蝕收益率，降低了持有 USDe 和 USDe 的吸引力。引發人們對未來資金外流的擔憂。

由於淨負資金利率會導致儲戶蒙受損失，Ethena 在成立之初就設立了一個保險基金，該基金接收所產生的部分收益，並已積累了 3940 萬美元的准備金，以防範23.2億美元未償美元負債的損失，這是一個微不足道的1.7%的緩衝。

今天，Ethena 宣布將把保留給保險基金的收入部分從 50% 減少到 20%，從而使 sUSDe 的年化回報率幾乎翻倍至 37%，這一變化預計將持續到至少 6 月份與 Athena 的 Bybit 集成相吻合，這將使 CEX 上的用戶能夠利用 USDe 作爲交易抵押品。

資金費率壓縮顯然對 Ethena 造成了影響，迫使協議採取越來越嚴厲的措施來促進其與美元掛鉤的資產的採用。

不幸的是，最近的這一行動只是一個折衷的措施，暫時分散了人們對根本性問題的注意力。 即使採用 50% 的利率， Ethena 保險基金也嚴重不足以補償儲戶因長期負資金利率而造成的損失。

機構參與者已开始對現貨 BTC 和期貨合約之間的基差進行仲裁，這從對衝基金持有現貨 BTC ETF 的情況可見一斑，這提高了 Ethena 使用的交易類型的競爭力並擠壓了利潤率。

如果加密貨幣真正過渡到更加負的融資利率環境，ENA 將繼續陷入困境，Ethena 很可能將被迫動用保險基金，而保險基金的耗盡可能會引發對 USDe 支持的信任危機。